中炬高新—2019年三季报点评：Q3美味鲜表现稳健，盈利能力持续提升

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中信证券发布投资研究报告，评级: 买入。

中炬高新(600872)
2019 年前三季度收入/净利润同增 11.57%/12.32%。 2019Q1-Q3 公司实现收入35.31 亿元、同增 11.57%，归母净利润 5.46 亿、同增 12.32%，扣非净利润 5.20亿、同增 10.79%。其中 Q3 实现收入 11.38 亿、同增 14.93%，归母净利润 1.80亿、同增 22.32%，扣非净利润 1.74 亿、同增 22.13%。 2019Q1-Q3 美味鲜实现收入 33.57 亿元、同增 14.97%，归母净利润 5.43 亿元、同增 19.08%，其中Q3 实现收入 10.95 亿元、同增 14.30%，归母净利润 1.81 亿、同增 17.53%。
收入拆分：美味鲜持续稳健， 经销商破千家。 分品类看， 2019Q3 酱油业务实现收入 6.70 亿元、同增 8.56%，前三季度合计同增 9.85%； 鸡精鸡粉业务 Q3 实现收入 1.24 亿元、同增 18.94%，前三季度同增 19.20%； 食用油业务 Q3 实现收入 1.53 亿元、同增 42.23%，持续高增表现（ Q1/Q2 同增 16.09%/45.73%） ；其他品类 Q3合计实现收入 1.42亿元、同增 24.66%，前三季度合计同增 28.97%。分地区看，公司在相对较弱的中西部地区持续高增， Q3 实现收入 2.10 亿元、同增 28.78%，前三季度同增 25.95%； 北部地区增长环比放缓， Q3 收入同增13.74%，前三季度同增 18.69%；成熟区域增长稳健， Q3 南部/东部地区分别同增 13.04%/11.55%， 前三季度分别同增 12.26%/11.94%。渠道方面，经销商数量较期初净增 145 个至 1009 个， 稳步朝年底 1050 家目标推进。
盈利解析： Q3 毛利率小幅改善，盈利能力持续提升。 2019Q1-Q3 美味鲜归母净利润率同增 0.56PCTs 至 16.18%，其中 Q3 同增 0.45PCT 至 16.53%。具体来看： 2019Q1-Q3 毛利率同降 0.17PCT，其中 Q3 同增 0.25PCT， 2019H1 由于部分品类促销及原材料涨价毛利率同降 0.38PCT， Q3 有所好转。 费用方面，Q1-Q3 公司三项费用率同降 0.03PCT，主要系销售费用率同降 0.21PCT。叠加Q1-Q3 公司投资收益同增 861 万元，2019Q1-Q3 公司净利率同增 0.41PCT （ Q3基本持平）。考虑 Q1-Q3 少数股东损益同增 4.49%至 4995 万元(Q3 同降 17%)，2019Q1-Q3/Q3 公司归母净利率同增 0.56/0.45PCT。
其他业务： Q3 本部亏损收窄，地产业务持续贡献业绩。 2019Q1-Q3 公司本部实现收入约 3400 万元、同降 75.18%， 亏损 2308 万元， 利润同比减少 3890 万元，业绩下滑主要系 2018Q1 转让物业实现利润约 4400 万元； Q3 本部收入略降5.44%，减亏 45%。中汇合创 Q1-Q3 实现收入 7849 万元、同增 71.37%， 归母净利润 2426 万元、同增 82.96%，其中 Q3 实现收入 1755 万元（ +196%）、归母净利润 425 万元（ +9.82%） ，利润增速低于收入主要系计提及转让土地增值税增加以及委托贷款等投资收益同比减少近 700 万元。 Q1-Q3 中炬精工实现收入 5679 万元，同降 2.89%，归母净利润 193 万元、 同降 1.33%， Q3 收入 1523万元（ -8.03%）、净利润 92.4 万元（ +71.11%） 。
风险提升。 原料价格波动； 渠道拓展不急预期， 食品安全风险。
盈利预测及估值。 考虑到地产业务发展节奏，下调 2019/2020/2021 年 EPS 预测至 0.86/1.07/1.29 元（原为 0.91/1.13/1.34 元） ，维持“买入”评级

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